Secondary Market（未上場株のセカンダリー）とは何か
スタートアップ投資の世界では、企業の株式は主に資金調達のタイミングで投資家に取得されます。企業が新たに株式を発行し、それを投資家が購入することで資金が企業に入り、事業の成長に使われていきます。このような取引は「プライマリー（Primary）」と呼ばれ、スタートアップの資金調達の基本的な形となっています。
一方で、すでに発行されている株式を既存の株主が第三者に売却する取引は「セカンダリー（Secondary）」と呼ばれます。Secondary Market（セカンダリーマーケット）とは、既存株主が保有している株式を他の投資家へ売却する市場や取引のことを指します。これは上場企業だけでなく、未上場のスタートアップ株式においても存在する仕組みです。
スタートアップの世界では特に「未上場株のセカンダリー」という形で語られることが多く、ベンチャーキャピタル、エンジェル投資家、創業者、あるいは従業員などが保有する株式を別の投資家へ売却する取引を意味します。従来はあまり一般的ではありませんでしたが、近年はスタートアップエコシステムの発展とともに、未上場株のセカンダリーマーケットも徐々に拡大しつつあります。
プライマリー投資との違い
セカンダリーマーケットを理解するためには、まずプライマリー投資との違いを理解することが重要です。プライマリー投資とは、企業が新たに株式を発行し、それを投資家が購入することで資金を調達する仕組みです。例えば、シードラウンドやシリーズA、シリーズBといった資金調達ラウンドでは、新しい株式が発行され、その対価として投資家の資金が企業へ入ります。
この場合、投資家の資金は企業の事業活動に直接使われます。プロダクト開発、マーケティング、人材採用、海外展開など、企業の成長のための資金として活用されます。つまり、プライマリー投資は企業の成長を直接支える資金調達の仕組みです。
それに対してセカンダリー取引では、新しい株式は発行されません。既存株主が保有している株式を別の投資家へ売却するため、資金は企業ではなく株主に入ります。この点がプライマリー投資との大きな違いです。
そのため、セカンダリー取引は企業の資金調達ではなく、株主の持分を売買する市場として位置づけられます。スタートアップ投資においては、この「株主の流動性」を生み出す仕組みとして重要な役割を果たします。
なぜ未上場株のセカンダリーが重要なのか
未上場株のセカンダリーマーケットが注目されるようになった背景には、スタートアップの成長環境の変化があります。かつては、スタートアップは比較的早い段階で株式公開（IPO）を行うケースも多くありました。しかし近年では、企業が長期間未上場のまま成長するケースが増えています。
いわゆるユニコーン企業と呼ばれる、企業価値が10億ドル以上の未上場企業も世界中で増加しています。こうした企業は大きな資金調達を行いながらも、あえて上場を急がず、未上場のまま事業を拡大していくことがあります。
このような状況では、初期の投資家や従業員は長期間株式を保有することになります。通常、スタートアップ株式はIPOやM&Aといった出口を迎えない限り現金化することが難しいため、投資家にとっては流動性が低い資産となります。
そこで重要になるのがセカンダリー取引です。未上場株のセカンダリーが存在することで、投資家や従業員はIPOを待たずに株式を売却する機会を得ることができます。これにより、スタートアップ株式にも一定の流動性が生まれることになります。
セカンダリー取引の具体的なケース
未上場株のセカンダリー取引にはいくつかの形があります。まず、初期投資家が保有している株式の一部を後から参加する投資家へ売却するケースです。例えば、シードラウンドで投資したエンジェル投資家が、後の資金調達ラウンドで株式の一部を売却することがあります。これにより、初期投資家は投資資金の一部を回収することができます。
また、ベンチャーキャピタル同士で株式が売買されることもあります。初期段階のVCが株式の一部を売却し、後期ラウンドに参加するVCがそれを購入するという形です。こうした取引は、企業の成長段階に応じて株主構成を調整する役割も果たします。
さらに、スタートアップの従業員が保有する株式がセカンダリー取引の対象になることもあります。多くのスタートアップでは、従業員に対してストックオプションなどの株式報酬を提供しています。しかし、未上場企業の株式は現金化が難しいため、従業員にとっては資産としての価値を実感しにくい場合があります。
セカンダリー取引が可能であれば、従業員が一定のタイミングで株式を売却し、実際の収益を得ることができる可能性があります。これは優秀な人材を惹きつけるうえでも重要な仕組みとなることがあります。
セカンダリーマーケットの拡大
- 近年、未上場株のセカンダリーマーケットは世界的に拡大しています。その背景には、スタートアップの規模の拡大があります。企業価値が数十億ドル、あるいはそれ以上に成長する未上場企業も増えており、そうした企業の株式は多くの投資家にとって魅力的な投資対象となっています。
また、スタートアップの資金調達ラウンドでは、プライマリー投資とセカンダリー取引が同時に行われるケースも増えています。新しい投資家が企業へ資金を提供するだけでなく、既存株主から株式を購入する形で投資することもあります。このような取引は、既存株主に流動性を提供しながら、新しい投資家が株主として参加する機会を作る役割を果たします。
さらに、未上場株の売買を仲介するプラットフォームや専門市場も登場しており、セカンダリーマーケットのインフラも徐々に整備されつつあります。
セカンダリー取引の課題
一方で、未上場株のセカンダリー取引にはいくつかの課題もあります。まず、未上場株は公開市場で取引されていないため、価格の透明性が低いという問題があります。上場企業であれば市場価格が常に公開されていますが、未上場株の場合は個別の交渉によって価格が決まることが多く、適正な評価が難しい場合もあります。
また、多くのスタートアップでは株式の譲渡に一定の制限が設けられています。株主間契約や会社の承認が必要になることもあり、自由に売買できるわけではありません。企業によっては、株主構成の安定性を保つためにセカンダリー取引を慎重に扱うこともあります。
さらに、セカンダリー取引が増えることで短期的な売買が増える可能性もあります。スタートアップ投資は本来長期的な視点で行われることが多いため、こうした取引のバランスをどう取るかは重要な課題の一つです。
まとめ
Secondary Market（セカンダリーマーケット）は、既存株主が保有している株式を第三者へ売却する取引のことを指します。未上場株のセカンダリー取引は、スタートアップ投資において株式の流動性を生み出す重要な仕組みです。
近年はスタートアップが長期間未上場のまま成長するケースが増えていることから、投資家や従業員にとってセカンダリー取引の重要性はますます高まっています。資金調達だけでなく、株式の売買や流動性の仕組みも含めて、スタートアップエコシステムは進化を続けています。
未上場株のセカンダリーマーケットを理解することは、スタートアップ投資の構造をより深く理解するための重要な視点の一つと言えるでしょう。
参考資料
・セカンダリーマーケットとは？基本の仕組みから流通市場の全体像まで解説 – マーケ畑 | ユーザー体験型オウンドメディア
・セカンダリーマーケットとは｜マーケット用語集｜iFinance
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